Free Cashflow - Rendite: Was steht dem Aktionär zu?

Der Free Cashflow ist für die Aktionäre!


Was ist der Free Cashflow (FCF)?


Der Free Cashflow (auch freier Cashflow oder Cashflow nach Investitionen genannt) ist der operative Cashflow abzüglich Investitionen (Capex) plus der Desinvestitionen. Die Kennziffer gilt als schwer
manipulierbar und signalisiert den entnahmefähigen Finanzmittelüberschuss eines Geschäftsjahres in der Theorie.
Die Zahlungsströme nach Investitionen machen deutlich, wie viel Geld für die Eigentümer des Unternehmens tatsächlich übrig bleibt. Das ist für den Investor sehr wichtig, denn „Bewertung ist das Zählen von Geld, nicht von Hoffnungen und Träumen.“ so Warren Buffett.


Was kann man mit dem Free Cashflow machen?


Der Free Cashflow bildet alle Zahlungsströme ab, welche im Unternehmen bleiben, abzüglich Investitionen / zuzüglich Desinvestitionen. Diese freien Mittel kann man nutzen, um die Aktionäre mit Dividenden und Aktienrückkäufen am Erfolg des Unternehmens teilhaben zulassen. Hier sollte man dringend berücksichtigen, dass die Free Cashflow Rendite deutlich höher sein sollte als die Dividenden-Rendite. Trifft das nicht zu, ist die Dividende in der Regel nicht nachhaltig, weil sie aus der Substanz oder mit Hilfe von Fremdkapitalaufnahme gezahlt wird.

Der Cashflow nach Investitionen kann auch zur Reduzierung der Verschuldung verwendet werden. Durch die Zurückzahlung der Schulden gewinnt man an Flexibilität, welche bei einer Krise in der Branche zum Ausweiten der Marktanteile oder / und zur Übernahme von Konkurrenten genutzt werden kann.
Darüber hinaus kann man den freien Cashflow auch zu Erweiterungsinvestitionen (Akquisitionen) und Ersatzinvestitionen nutzen.




Wo sind die Schwachstellen des Free Cashflows?


Der freie Cashflow ist Differenz aus dem Mittelzufluss aus laufender Geschäftstätigkeit und dem Mittelabfluss aus Investitionstätigkeit.
Der Free Cashflow berechnet sich grob aus dem Nettogewinn:


+ zuzügliche alle nicht zahlungswirksamen Aufwendungen (wie unter anderem Aufnahme von Rücklagen, Abschreibungen, Erhöhung von Rückstellungen, periodenfremde und außerordentliche Aufwendungen, Erhöhung des Gewinnvortrags) und


- abzüglich aller nicht zahlungswirksamen Erträge (wie unter anderem Entnahme aus Rücklagen, Auflösung von Rückstellungen und Wertberichtigungen, Minderung des Gewinnvortrags).

und dann abzüglich der Investitionen (Capital Expenditure = CapEx) und zuzüglich Desinvestitionen.


Hier stellt sich die Frage: Welche nicht zahlungswirksamen Aufwendungen oder Erträge und Investitionen (CapEX) sind normal und von welchen profitiert der Aktionär / der Eigentümer wirklich?


Zum Beispiel wird die aktienbasierte Vergütung (stock-based compensation), also die Aktienoptionen für das Management, wieder kopflos bei der Free Cashflowrechnung hinzu addiert. Von einer Verwässerung der Anteile hat der treue Aktionäre nichts und wenn auch das Management keine Verwässerung der Anteile anstrebt und im gleichen Maß Aktien am Markt zurückkauft, kommt es zu Aufwendungen für den Eigentümer. Das Unternehmen gibt dann in der Regel Aktienoptionen zu einem geringen Preis aus und kauft die Aktien am Markt zu einem normalen / hohen Preis zurück.

Ähnlich ist es bei nicht zahlungswirksamen Komponenten, wie latenten Steuern (Deferred Taxes), welche eigentlich nur in den anderen Berichtszeitraum verschoben werden. Diese Steuern werden dennoch fällig. Es gibt hierfür natürlich noch weitere Beispiele.

Zu guter Letzt die Investitionen. Stellen Sie sich vor, Sie gründen ein Logistikunternehmen. Im ersten Geschäftsjahr investieren sie einen großen Betrag in ihre Lagerhalle und ihren Fuhrpark. Diese Investitionen werden wahrscheinlich in den nächsten zwei bis fünf Jahren nicht in gleicher Höhe wiederkommen. Das Prinzip gilt auch bei Desinvestitionen, also sie besitzen als Logisitikunternehmer eine Lagerhalle und verkaufen diese Lagerhalle wir dieser Zahlungsstrom auch einmalig sein


Deshalb sollte man nicht stupide die Investitionen sowie Deinvestitionen im Geschäftsjahr als gegeben betrachten, sondern über eine Normalisierung der Investitionen und die Aufnahme von Instandhaltunginvestitionen nachdenken.

Dazu hilft die Betrachtung der Investitionen (CapEx) und Deinvestitionen über einen längeren Zeitraum und die Ermittlung der langfristigen Durchschnitte.

Bewertungsmetrik Free Cashflow RenditeDie Schwachstellen des Free Cashflows werden aus unserer Sicht bei den Owner Earnings- Berechnung vermieden, welche wir Ihnen auf der Seite Unternehmensbewertung noch vorstellen wollen.

Wie ermittelt man die Free Cashflow Rendite?


Teilt man den Free Cashflow des laufenden Geschäftsjahres durch die gegenwärtige Marktkapitalisierung, bekommt man die Free Cashflow Rendite. Also das, was man gegenwärtig für freie Zahlungsströme bei einer Investition in das Unternehmen bekommt. Da auch der Free Cashflow erheblichen Schwankungen unterliegt, ist es sinnvoll diesen Wert oder die Marge (Free Cashflow / Umsatz) über die letzten drei, sieben oder zehn Jahre zu mitteln. Dann bekommt man eine Vorstellung über den normalisierten Free Cashflow der letzten Jahre. Teilt man diesen durch die Marktbewertung des Unternehmens erhält man eine normalisierte Free Cashflow Rendite.

Es besteht auch die Möglichkeit den Free Cashflow durch den Unternehmenswert (Enterprise Value) zu teilen. Da der Unternehmenswert grob aus der Marktkapitalisierung zuzüglich der Schulden und abzüglich der Zahlungsmittel berechnet wird, ist die Bewertungsmetrik für den Eigentümer des Unternehmens noch aussagefähiger.
Die Free Cashflow-Rendite ist eine nützliche Bewertungskennziffer, um einen Blick in die Fähigkeit des Unternehmens zu erhalten, die Dividenden zu zahlen oder Aktien zurückzukaufen. Einen Überblick, der weitere Bewertungsmetriken enthält, finden Sie auf unserer Seite Unternehmensbewertung.

Quelle:
Griffin (2016): Charlie munger. Ich habe dem nichts mehr hinzuzufügen. S.180f
www.fuw.ch/article/anleger-schaut-auf-den-cashflow/ (Stand 05.03.2017)
www.fuw.ch/term/freier-cashflow-netto-cashflow/ (Stand 05.03.2017)
boerse.ard.de/boersenwissen/boersenlexikon/freier-cash-flow-100.html (Stand 05.03.2017)

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