Takkt AG, wie hoch ist das Potenzial? Wo liegt das Risiko?

Risiken und Chancen von Takkt AG


Takkt will im Umsatz durchschnittlich 10% p.a. wachsen. Die Finanzierung erfolgt aus einem freien Cashflow mit einer Marge von 8% und der sehr stabilen Bilanz. Wo liegt das Risiko? Wo liegt der Innere Wert von Takkt?


Zusammenfassung / Lessons Learned des Beitrags

  • durch E-Commerce-Angebote hat der Kunde Zugang zu einer breiteren Auswahl von Anbietern mit vergleichsweise geringen Suchkosten. Damit nimmt die Loyalität der Kunden zu einzelnen Händlern tendenziell ab.
  • Durch einen unberechtigten Zugriff oder Verlust der hochwertigen Adressdatenbank kann ein Reputationsschaden entstehen. 
  • In schwachen Absatzjahren sind hauptsächlich die fixen Kosten, wie z.B. Betriebskosten und ein Teil des Personalaufwands Ergebnis belastend. Der Materialaufwand ist bei TAKKT eher als variabel einzuschätzen. Kaum teuere Lagerhaltung durch gute Absprache mit den Lieferanten nötig 
  • Takkt will im Umsatz durchschnittlich 10% p.a. wachsen; im Schnitt jeweils zur Hälfte durch organisches Wachstum und Zukäufe. Die Finanzierung erfolgt aus einem freien Cashflow mit einer Marge von 8% und der sehr stabilen Bilanz. Der frei verfügbare Cashflow gewährleistet die schnelle Tilgung akquisitionsbedingter Verbindlichkeiten.
  • Der Innere Wert von Takkt liegt zwischen 19 und 21 EUR je Aktie und bietet Potenzial von 33 bis 45 Prozent. Auch das Peter Lynch Wachstums / Preisverhältnis von knapp 1 deutet auf eine Unterbewertung hin. 

Die Takkt Investmentthese können Sie auf ValueDach nachlesen.

Weitere Beiträge zur Takkt AG:

E-Commerce als Risiko


E-Commerce ist einem höheren Risiko ausgesetzt als das klassische Kataloggeschäft. Dies ist vor allem darauf zurückzuführen, dass den Kunden durch E-Commerce-Angebote der Zugang zu einer breiteren Auswahl von Anbietern ermöglicht wird, die mit vergleichsweise geringen Suchkosten von Kunden identifiziert werden können. Damit nimmt die Loyalität der Kunden zu einzelnen Händlern tendenziell ab. Durch den technischen Fortschritt stellen sich zudem ständig neue Anforderungen an den Online-Auftritt.


Datenschutz als Risiko


Die hochwertige Adressdatenbank bildet die Basis für das Geschäft von TAKKT. Der Konzern verfügt aus den Geschäftsbeziehungen zu Kunden, Lieferanten und anderen Partnern über sensible und schützenswerte Daten. Aus einem unberechtigten Zugriff oder Verlust dieser Daten resultieren Risiken für die TAKKT-Gesellschaften im Hinblick auf Reputation. Ein sorgfältiger Umgang mit diesen Informationen ist somit für TAKKT von großer Bedeutung.

Angriffe von außen durch Hacker usw. können zu Fehlfunktionen oder Störungen der IT-Systeme führen, beispielsweise eines Webshops. Dies würde die für die Geschäftstätigkeit notwendigen Prozesse beeinträchtigen. Die Wiederherstellung der Leistungsfähigkeit der IT-Systeme und die Prävention künftiger Störungen kann hohe Kosten verursachen.
Um diesen Risiken zu begegnen, überprüfen interne IT-Abteilungen und externe Spezialisten regelmäßig, ob die eingesetzten Systeme vor unbefugtem Zugriff sicher sind und ob sich Daten problemlos wiederherstellen lassen.

Segmentanalyse der Takkt AG


Kaiser+Kraft Gruppe

Die Kaiser+Kraft Gruppe ist als Betriebsausstatter mit rund 66.000 Produkten für Transport- Betriebs-, Lager- und Büroausstattung in 24 europäischen Ländern tätig.  Der Kundenstamm umfasst Industrieunternehmen (Automobilzulieferer), als auch Unternehmen aus den Bereichen Dienstleistung und Handel, sowie öffentliche Einrichtungen. Die Lagerstrategie ist weitestgehend zentralisiert.



Ratioform Gruppe

Die Ratioform Gruppe agiert als Verpackungsspezialist mit 7.000 verschiedenen Transportverpackungen (z.B. Faltkartons, Verpackungspolstern, Versandpaletten oder Stretchfolien) für Unternehmen in unterschiedlichsten Branchen. Diese Sparte verfolgt eher eine dezentrale Lagerstrategie.

Newport Gruppe

Die Bündelung von jungen web-focused Unternehmen ermöglicht eine Fokussierung auf kleine und mittlere Unternehmenskunden mit insgesamt 83.000 Artikeln. Certeo vertreibt Betriebs- und Geschäftsausstattung, wiederum MySDisplay (akquiriert 2017) individuelle Werbebanner oder mobile Displaysysteme. Office FurnitureOnline ist ein Spezialist für Büromöbel in UK; BiGDUG setzt den Schwerpunkt wiederum auf Lagerung und Regale.  Die TAKKT Beteiligungsgesellschaft ergänzt die Gruppe durch Übernahmen von Start-Ups.

TAKKT America


Hubert Gruppe

Die Hubert Gruppe bietet in Nordamerika und seit 2010 auch in Europa 115.000 Produkte an, darunter Ausrüstungsgegenstände für Gastronomie und den Lebensmitteleinzelhandel, sowie Artikel zur Verkaufsförderung und Bedarfsartikel. Das Kundesegment besteht hauptsächlich aus Großkantinen und Gastronomiebetrieben und wird bedient mit Produkten, wie Buffetausstattung, Brotkörben, Tischschmuck etc.

Central Gruppe

Der Restaurantausstatter bietet in den USA 730.000 Artikel für Restaurantbetreiber. Die Hauptzielgruppe sind kleine und mittelgroße Restaurants, an die z.B. Gefrierschränke und Küchenherde verkauft werden.

D2G Gruppe

Die D2G Gruppe ist im Bereich Displayartikel tätigt und bietet in den USA 13.000 Artikel. Über Onlinevertriebswege werden Werbebanner, Displayständer u.v.m. vertrieben.

NBF Gruppe

Die NBF Gruppe bietet in den USA rund 41.000 Büromöbelprodukte an. Zu den Kunden zählen neben Unternehmen auch Behörden, vom Gesundheitssektor über Schulen und bis hin zu Kirchen. Produkte sind Bürostühle und Schreibtische, Konferenztische oder Möbel für den Empfangsbereich.



Umsatz- und Ertragskennzahlen nach Regionen


Quelle: Takkt Geschäftsbericht 2017

Das Segment TAKKT EUROPE hat sich im vergangenen Jahr mit einer prozentualen Steigerung von 2.1 % stark entwickelt. Hingegen gab der US-amerikanische Konzern TAKKT AMERICA mit einem Umsatzverlust von 3,7 % im Vergleich zum Vorjahr leicht nach. Insgesamt musste der Konzern somit einen Verlust von 0,8 % hinnehmen.

TAKKT AMERICA hat sich in den letzten Jahren als Wachstumstreiber gezeigt und konnte 2016, gemessen an den Umsatzzahlen, fast mit TAKKT EUROPE gleichziehen. Über die letzten 4 Jahre wuchs das Geschäft in Amerika um 26,6 %. Hingegen erwies sich der Konzernbereich in Europa TAKKT EUROPE als stabiler, wenn auch mit einem geringeren Wachstum über die letzten 4 Jahre von 9,4 %.

TAKKT AMERICA steht im Wachstum deutlich stärker da, konnte aber leider im Bereich EBITDA nicht mit Europa mithalten. Aus dem erzielten Umsatz von 575 Mio. € konnte in Europa ein EBITDA von 97,1 Mio. € erwirtschaftet werden. In Amerika erwirtschaftete man aus einem Umsatz von 541,4 Mio. € nur ein EBITDA von 64,8 Mio. €. Die Margen in Amerika bewegten sich in den letzten 4 Jahren zwischen 9,9 und 13,7 %. Mit einem deutlichen Aufwärtstrend in den letzten 3 Jahren arbeitet sich die Marge von TAKKT AMERICA Richtung EBITDA-Zielkorridor des Konzerns von 12-19 %.

TAKKT EUROPE bewegte sich in den letzten 5 Jahren weit über dem Zielkorridor von 12% zwischen 16,9 und 19,1 %.
Zusammenfassend kann man sagen, dass im TAKKT-Konzern TAKKT AMERICA für Wachstum und TAKKT EUROPE für die Stabilität und Profitabilität sorgen.

Gewinn und Verlust-Analyse


Die Spezialisierung der TAKKT AG im Bereich Handel mit Geschäftsausstattung bedingt einen hohen Materialaufwand im Einkauf. Diese Kenngröße ist ausschlaggebend für den Erfolg des Konzerns. Im Fall von TAKKT konnte der Rohertrag des Unternehmens durch gute Verhandlungen und andauerndes Wachstum kontinuierlich gesteigert werden. Der Warenaufwand lag 2017 bei 57,64 % des Umsatzes.

Umsatz-Materialaufwand

Quelle: Takkt Geschäftsberichte

Weitere große Kostenpunkte des Konzerns sind Personalaufwand und Betriebskosten, die den Hauptbestandteil der Sonstigen Betrieblichen Aufwendungen bilden. Im Krisenjahr 2009 ging der Umsatz als auch die Kosten deutlich zurück. Im schwächsten Jahr des Beobachtungszeitraums fiel der Umsatz von 932 Mio. € auf 731 Mio. € und damit insgesamt um 21,53 %. Auch bei den drei größten Kostengruppen (Material-, Personal- und Betriebskosten) war eine ähnliche Entwicklung zu erkennen, insgesamt fielen Sie um 17,19 %. Bezogen auf den Materialaufwand ist der größte Verlust zu erkennen. Die Materialaufwendungen fielen von 546 Mio. € auf 424 Mio. € um 22,45 %.
In schwachen Absatzjahren sind hauptsächlich die fixen Kosten, wie z.B. Betriebskosten und ein Teil des Personalaufwands ausschlaggebend für ein abgeschwächtes Ergebnis. Der Materialaufwand ist bei TAKKT eher als variabel einzuschätzen. Durch gute Absprache mit dem Lieferanten ist keine große Lagerhaltung nötig.


Kostenstruktur

Quelle: Takkt Geschäftsberichte
In der Relation von Umsatz zum Periodenergebnis ist zu erkennen, dass sich TAKKT in den letzten drei Jahren an eine Gewinnmarge von 10 % annähert, ein durchaus ansehnlicher Wert für ein Handelsunternehmen.  Im Krisenjahr 2009 viel Gewinnmarge auf 3,81 % bedingt durch das geringe Periodenergebnis von 27,83 Mio. € und damit auf den schlechtesten Wert der betrachteten Jahre. Die stärkste Marge mit 8,63 % konnte im letzten Wirtschaftsjahr 2017 erzielt werden. Insgesamt erwirtschaftete der Konzern einen Gewinn von 96,34 Mio. € und damit auch den höchsten Gewinn je Aktie von 1,47 €.








Abbildung 38: GuV-Analyse

Quelle: Takkt Geschäftsberichte

Prognose für die Zukunft und Bewertung


DCF-Bewertung

Zunächst habe ich die wesentlichen historischen Zahlen zusammengetragen und einen adjustierten Free Cash-Flow mit Ausgaben für Unternehmensübernahmen berechnet. Für die weitere Bewertung habe ich folgende Annahmen getroffen:


  • Steuerquote von 25%
  • Kapitalkosten von 10%
  • Abschreibungen im Jahr von 27,5 Mio. EUR, orientiert am Schnitt der letzten 5 Jahre
  • Investitionen in Sachanlagen von 15 Mio. EUR im Schnitt der letzten 5 Jahre
  • Investitionen in Unternehmenserwerbe von 25 Mio. EUR, um weitere Akquisitionen zu tätigen, wenn man Unternehmen zu einem Preis-Umsatz-Verhältnis zwischen 0,4 und 0,5 erwerben, kann ist eine Umsatzsteigerung von knapp 5% realisierbar
  • Nettoverschuldung vom 31.12.2018, um evtl. Effekte des Weihnachtsgeschäfts auszugleichen


Die Wachstumsrate des Betriebsergebnisses für den kurzfristigen und langfristigen Horizont ist ausschlaggebend für den Inneren Wert des Unternehmens, deshalb habe ich drei Szenarien berechnet und in der Tabelle visualisiert.


Berechnung des Inneren Wertes über 3 Szenarien über dem DCF






Der Innere Wert liegt aus meiner Sicht zwischen 15,85 EUR und 25,99 EUR nach dem DCF-Modell. Im Worst Case kann der Kurs noch auf 10,4 EUR fallen.
Bewertung über die Wachstumsformel von Benjamin Graham

Der Umsatz soll in den kommenden Jahren um durchschnittlich 10% p.a. wachsen; im Schnitt jeweils zur Hälfte durch organisches Wachstum und Zukäufe. Die Finanzierung erfolgt aus einem freien Cashflow mit einer Marge von 8% und der sehr stabilen Bilanz. Der frei verfügbare Cashflow gewährleistet die schnelle Tilgung akquisitionsbedingter Verbindlichkeiten.

Bewertung mit der Benjamin Graham Wachstumsformel

Formel lautet:

Unternehmenswert = aktuelle (normale) Gewinne  x (8,5+ 2 * erwarteten Wachstumsraten (p.a.))

Quelle: Graham (2016): Intelligent Investieren: Der Bestseller über die richtige Anlagestrategie, S. 315.

Der Unternehmenswert setzt sich aus dem aktuellen Gewinn, welcher um Einmaleffekte angepasst wird, und einem Wachstumsmultiplikator zusammen. Das Wachstum fließt über die erwartete jährliche Wachstumsrate in die Funktion (8,5+2* Wachstum in %) ein. Als erwartete Wachstumsrate wird eine Rate angegeben, welche in den nächsten sieben bis zehn Jahren erreichbar erscheint.
Graham weist auf die konservative Orientierung seiner Formel hin, denn wenn ein Unternehmen mit Wachstumsraten von über 10 % im Jahr diese unendlich weit in die Zukunft fortschreiben kann, wäre der Unternehmenswert auch unendlich hoch. Ein Unternehmen kann seine hohen Wachstumsraten in der Regel nur eine bestimmte Zeit fortschreiben, weil im Markt irgendwann eine Art Sättigung eintritt oder die Konkurrenz von dem attraktiven Markt angezogen wird. Sollte es doch zu dem Fall kommen, das sich die Wachstumsraten realisieren, könnte der Investor auf einen ansehnlichen zusätzlichen Gewinn zugreifen.


Szenarioanalyse

Bewertung über den Free Cashflow



Free Cashflow je Aktie zur Bewertung

Quelle: Takkt Geschäftsberichte

Berechnung des Inneren Wertes über 3 Szenarien




Bewertung über den Free Cashflow


Bewertung über den Gewinn von Takkt



Abbildung 42: Gewinn je Aktie zur Bewertung

Quelle: Takkt Geschäftsberichte










Berechnung des Inneren Wertes über 3 Szenarien

Der Innere Wert von der Takkt AG liegt zwischen 19 und 21 EUR je Aktie und bietet Potenzial von 36 bis 48 Prozent. Wenn sich das Wachstum nicht realisiert, kann der Kurs auf 10,9 oder 11,8 EUR fallen.


Auch die Peter Lynch Bewertungsformel Wachstum im Verhältnis von KGV (10/11) signalisiert eine schöne Unterbewertung.

Die Takkt Investmentthese können Sie auf ValueDach nachlesen.

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